2023年农产品市场展望：生猪、油脂、苹果、棉花、白糖、鸡蛋……市场机会在哪儿？

2022年是近几十年全球农业历史上的前所未有的段落，意味着我们必然经历或正在经历可能是研究范式的知识型的演变过程。

　　2022年全球国际合作的改变对农产品的影响是继2018年中美贸易争端后的再一次集中矛盾爆发，表征为全球农产品的供应链出现深刻问题，粮食问题在新型国际竞争中被工具化和武器化的，以至于此类逆全球化带来的对农产品价格的冲击高过了传统供应和需求层面的问题。

　　与其说2023年国际合作环境有望大幅缓和，不如直面当下全球各国对农产品，特别是粮食类商品确保安全稳供的诉求被强调的现实，过去20年以来的“效率”逻辑让位于“安全”逻辑，这是一种颠覆，进而引致各国开启农产品库存冗余的建立，种植结构的优化和农产品种业，进出口等制度的变革。

　　关于2023年农产品的未来供需展望上，我们认为关键词有：全球供应链韧性，耕地面积拓荒放缓，可再生原料加速和全球经济疲弱拖累。

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　　生猪

　　2022年，生猪市场走过低谷，迎来利润的兑现期。后非瘟时期，市场环境更加复杂：散发疫情不断形成外生冲击，前期阶段性的、持续时间较短但有深度的产能去化造就了市场多空双方的争议。而后产能伴随利润的提升逐步恢复，但市场对于产能恢复的速度和基点都仍有较大争议，也意味着未来还有预期扭转、起伏的空间。

　　期货市场对于2023年生猪市场价格的预期暂时以成本为基准，但在实际的价格兑现中，供需矛盾大概率不会像目前盘面价差结构一样平稳。同样的，我们认为成本并不能够起到支撑和限制作用，预计2023年度有望整体盈利，但局部或跌破成本。

　　目前生猪市场正处于供需双重不利因素的夹击当中，供给侧面临大猪出栏压力和出栏时间的收窄，需求则面临疫情开放后的阵痛。我们认为这两点有望在1季度改善，该季度同样面临节后淡季的不利因素。二季度市场有望从疫情中更全面地恢复，在供给压力还未完全释放时有望兑现部分产业利润；下半年的市场仍然取决于上半年养殖业者的心态，可能形成和上半年的“跷跷板”行情。

　　总体来看关注疫情影响下的消费边际和绝对影响的转折过程，关注产能逐步恢复之后的继续兑现情况。未来市场的波段性或强于趋势性，把握关键时间节点。

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　　油脂

　　2022年的油脂市场经历了跌宕起伏的走势。年初南美减产、俄乌冲突、印尼禁止出口导致的供应骤然收紧叠加全球流动性泛滥，油脂价格在多重题材加持下大幅攀升至历史性高位。但进入6月，油脂市场在供应增长与宏观转弱的共振下出现崩盘式下跌。然而，在提前走出一波悲观预期后，市场开始审视预期与现实的矛盾。7月底以来，在改善偏慢的现货供应及反复的宏观预期下，油脂市场仍经历了反弹-回落-再反弹-再回落的多轮往复。

　　当前油脂市场暂无突出矛盾，反而是不确定性更多一些。这些不确定性来自南美大豆在拉尼娜背景下的产量表现，包括乌克兰、印尼、印度在内的重点国家进出口的不确定性，国内防疫政策调整对后期需求节奏的影响，主要国家生物柴油政策变动，原油走势波动对商业生物柴油掺混需求的影响，以及美联储加息路径变化及其对主要经济体经济和需求表现的影响。这些大量不确定性的存在直接导致了油脂多空任何一方均暂时难以占据上风，价格陷入较长时间的宽幅震荡之中，仍待更多不确定性消除带来的方向性指引。

　　尽管诸多不确定性的存在预计将继续带来节奏上的反复，我们仍看到一些趋势性变化正在出现。随着全球央行为遏制高通胀持续收紧流动性，过去两年全球流动性泛滥带来的商品高溢价时代将成为过去式，我们预计油脂价格也将逐步回归基本面本身。

　　虽然油脂供应面临来自东南亚棕榈油及南美大豆产量的不确定性，但供应端边际改善的倾向依然较强。而在全球经济衰退的阴霾笼罩下，经济及商业活动下滑或令未来一段时间的餐饮油脂需求难有太好增量。不仅如此，衰退担忧及需求走弱制约原油表现，掺混利润大幅收窄将不利于生物柴油商业掺混进行及油脂原料需求增长。整体来看，2022/23年度油脂整体供需转向边际宽松的趋势较强，只是宽松的幅度存在一定不确定性。这些不确定性将在油脂走势整体承压的同时，带来一定的波动反弹机会，需要关注相应题材炒作的时间节点。

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　　豆一

　　2022 年受疫情影响较大，全年终端需求一般，大豆成交清淡。而 22 年新豆的增产令大豆期现价持续承压。虽然上半年疫情的阻碍反而使得现货市场短期呈现“豆源偏紧”的现象，支撑现货价格，但终究是“饮鸩止渴”，掩盖不了供强需弱的基本事实。下半年国储虽高调入市收购，但整体评价仍是不及市场预期，国产大豆市场全年保持供大于求的基本格局。展望2023年，供应压力仍存，需求修复未知，政策面指引或成关键。

　　供应端：（1）国家多重政策加持，我们认为2023年种植面积和产量有较大的可能性，全年供应预计依然较为宽松。（2）2022年玉米种植收益大于大豆，叠加种植成本上涨（主要是地租），为了实现扩种大豆，政府或加大2023年大豆种植补贴。（3）国储拍卖无明显规律，增加大豆供应，在需求修复未知的前提下，拍卖行为整体来看依旧是利空影响居多。（4）非转基因大豆进口增量空间有限，但其高蛋白品质一定程度替代国产豆。

　　需求端：（1）随着疫情防控的不断优化，人们生活有望到回到19年及以前的常态中去，大豆的食用消费和蛋白加工大概率稳中有升，压榨需求则因进口大豆到港恢复而到回落到以往的状态，整体会恢复到21年及以前年度的规模。但生活恢复常态并非一蹴而就，大豆需求整体修复仍需历经时间考验。（2）22年陈豆结转和23年新豆大概率增产带来供应压力，叠加需求修复缓慢，预计国储政策可能会有所调整，一方面可能会以农户的种植成本与种植收益为锚来确定收储价格，另一方面可能会取消分级收购，以统一价格同时收购高低蛋白大豆，提高农户售粮积极性。

　　2023年全球宏观经济依然偏弱，在23年大豆大概率增产，叠加22年流转的陈豆以及终端需求的缓慢修复的背景下，全年或仍是供大于求的格局，抛开类似极端天气这样的外生冲击使得23年大豆大幅减产的可能性，预计全年期现价格难有较大的上涨空间，向上突破6000关口可能性不大。

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　　苹果

　　在过去的近一年时间里，我们积极调研并抓住了本产季减产、前期出库良好的供给面利多。然而我们也没能预见到时令水果及提前上市的早熟品种对中秋行情的严重拖累。

　　进入新产季，疫情对产销区收购及货源流通造成了持久拖累，并严重摧残了居民的消费信心。其结果为绝对值虽然处于历史低位，却仍高于大减产预期的库存数量。

　　随着二十条与其他优化政策出台，我国正式步入后疫情时代。由于苹果的传统采购途径与消费类别与餐饮服务较为类似，通过研究中国香港、台湾；韩国；日本几大更早步入后疫情时代的周边国家地区，我们发现：

　　第一，后疫情时代中餐饮服务消费恢复会受到第一波感染高峰的明显打断，其后。第二，作为制约居民支出的先行指标，居民消费信心不止受疫情风险的影响。尽管市场预期消费信心的恢复，但中国台湾与韩国的居民消费信心都因宏观经济下行压力进一步下行，遑论恢复至疫情前水平。考虑到第一轮疫情影响时间基本覆盖冬春节日的消费旺季，我们认为苹果节日消费中得到提振的可能性相对较小。大减产季可能以销售压力高企，进一步大幅让价促销收场。

　　在今年的年报中，我们总结了2022年需求端的萎靡胜过供给侧减产的路径依赖教训。基于对后疫情时代消费恢复的路径，对2023年冷库苹果消化节奏进行展望分析，并讨论新季苹果的可能交易重心，最后给出我们的交易思路。

　　远月合约由于目前缺乏新季苹果的生长信息，没有具体可控的操作依据。然而需求端的影响力可能依旧强于供给端：在经济下行压力较大的年份中，本年苹果的现货行情冷暖将为市场带来更明显的路径依赖。

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　　棉花

　　全球棉花供需情况由平衡趋于宽松，22/23年度增产幅度不及预期，但棉花消费延续下调趋势。国内方面，增产预期进一步定调，与此同时疆棉禁令与防疫政策优化牵扯着国内棉花消费外贸和内需两头，尽管市场对未来注入一定乐观预期，但宽松得基调基本不变。

　　棉纺产业链进入去利润状态，产能优化正在路上。成本周期性压力叠加轧花厂价格联盟，种植户收益骤降；轧花厂内卷形势延续，利润兑现空间有限；贸易商等待月间价差修复，业务明显缩量；纺织业产能无序扩张后遭遇终端市场寒冬。上一年度利润增长之后，新疆棉花种植面积扩种兑现，同时种植户面临种植成本周期性上涨，挤压利润。疆棉禁令压制依然存在，海外市场份额持续降低。

　　美国、欧盟市场的消费占比较大，中国棉纺织品的出口份额持续下滑。随着欧盟相关法律未来存在制裁可能，负面影响可能加剧——被迫抑制新疆棉估值。轧花厂竞争生态延续，上一年度严重的亏损并未加速产能优化，本年度通过在籽棉市场的躺赢赚得一线生机，但在新疆棉花种植增长面临天花板、疆棉禁令无解得的情形下，轧花产能优化是唯一出路。

　　加息周期下，商品熊市预期主导了全商品的back结构，这也导致贸易商期现业务的收缩。在绝对价格走低背后，贸易商抄底的动机也愈加明显。纺织行业延续回吐利润的路径：1、全行业缺少阿尔法，大部分产品的大路货性质决定其利润仅由产品供需强弱所决定，只能由市场的贝塔引导；2、产能无序扩张后，面临终端市场的寒冬。

　　全球棉花供需情况由平衡趋于宽松，22/23年度增产幅度不及预期，但棉花消费延续下调趋势。国内方面，增产预期进一步定调，与此同时疆棉禁令与防疫政策优化牵扯着国内棉花消费外贸和内需两头，尽管市场对未来注入一定乐观预期，但宽松的基调基本不变。

　　棉纺产业链进入去利润状态，产能优化正在路上。成本周期性压力叠加轧花厂价格联盟，种植户收益骤降；轧花厂内卷形势延续，利润兑现空间有限；贸易商等待月间价差修复，业务明显缩量；纺织业产能无序扩张后遭遇终端市场寒冬。上一年度利润增长之后，新疆棉花种植面积扩种兑现，同时种植户面临种植成本周期性上涨，挤压利润。疆棉禁令压制依然存在，海外市场份额持续降低。美国、欧盟市场的消费占比较大，中国棉纺织品的出口份额持续下滑。

　　随着欧盟相关法律未来存在制裁可能，负面影响可能加剧——被迫抑制新疆棉估值。轧花厂竞争生态延续，上一年度严重的亏损并未加速产能优化，本年度通过在籽棉市场的躺赢赚得一线生机，但在新疆棉花种植增长面临天花板、疆棉禁令无解得的情形下，轧花产能优化是唯一出路。加息周期下，商品熊市预期主导了全商品的back结构，这也导致贸易商期现业务的收缩。在绝对价格走低背后，贸易商抄底的动机也愈加明显。纺织行业延续回吐利润的路径：1、全行业缺少阿尔法，大部分产品的大路货性质决定其利润仅由产品供需强弱所决定，只能由市场的贝塔引导；2、产能无序扩张后，面临终端市场的寒冬。

　　后市受制于疆棉禁令得负面影响，国内外市场仍维持分化节奏，国内市场重点关注：1、消费端的边际变量。防疫政策优化对市场积极作用难以一蹴而就，短期终端消费疲软、产业链劳动力到岗、物流运力存在考验，但长期来看维持恢复趋势，随着消费端及生产端对病毒认识的提高，对新防疫政策的适应，纺织服装产业的复苏势头可能在明年第二季度后逐渐体现。

　　不过国内居民纺织服装消费意愿本身弱于其他商品服务消费，叠加外贸恶化趋势，消费端的利好有限；2、种植端关注明年种植意愿的减弱。随着本年度新疆种植户的亏损，种植面积面临收缩，为明年三四季度供应趋紧埋下伏笔，而在第二季度，天气炒作的敏感度将提高；3、储备棉政策。目前储备棉仍处于补库周期初期，抓住市场机会收储是未来几年中储棉主要动作，2023年市场预期外的价格下跌可能带来收储政策的出台，为市场和政策创造双赢的机会。

　　综合考虑，新年度郑棉运行可能维持欲扬先抑的走势，供应宽松、消费复苏乏力的一二季度价格可能走出超预期的低点，而随着消费端改善、政策面支撑以及种植端面积收缩，三四季度价格将逐渐回升。

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　　白糖

　　针对22/23年度的白糖市场展望，我们尝试从供需定价、成本定价、能源定价的三条定价逻辑出发，梳理22/23年度糖价的运行逻辑。

　　供需定价：22/23年度全球食糖供应逐渐走向宽松，原糖波动区间面临下移。目前三大主产国巴西、印度、泰国产量前景乐观，全球食糖预计将结束连续三年的供应短缺转向供应过剩，在最新一轮的预测中，国际糖业协会ISO、StoneX、普氏、嘉利高对于22/23年度的盈余量预估分别为618万吨、520万吨、480万吨、370万吨，因此至少从供需结构来看22/23年度将是“牛熊”转换的一年，供应宽松的压力下整个年度的价格运行趋势预计向下。

　　成本定价：第一季度印度的出口成本和泰国的制糖成本将为原糖提供阶段性支撑。原因在于造成 22/23 年度供应宽松的国家以印度和泰国为主，印度无出口补贴、泰国制糖成本高企，其他国家想要从这两个国家进口食糖，那么就需要给到两个国家一定的出口利润，在取消出口补贴之后，印度的出口平价长时间处于 18-18.5 美分/磅左右（随汇率波动），而泰国的制糖成本在 16-17美分/磅附近，印度的出口平价和泰国的制糖成本线将在第一季度给全球食糖价格提供一定的支撑。进入第二季度，巴西将迎来新一榨季，含水乙醇折糖价格以及巴西的制糖成本将成为关注重点，但巴西政策的不确定性是原糖的风险，第二、三季度原糖预计将迎来低点。

　　榨季前期广西5500元/吨的制糖成本将是支撑，随着榨季高峰靠近郑糖存在叠穿成本线的可能性，5月之前国内暂不缺糖，价格相对便宜的国产糖供应量相对充足，在这种背景下，国产糖的供需情况更适合为郑糖定价，榨季初期供应压力尚存但背靠春节备货需求，广西5500元/吨的制糖成本线以及当前偏强的原糖市场将为郑糖提供一定支撑；但春节过后，国内将逐渐进入库存高峰，此时巴西预计开榨原糖大可能回调，参考过往的数据，郑糖有可能在第二季度的供应压力下跌穿成本线。

　　进口成本高企并非绝对意味着郑糖会出现反弹，5月国产糖库存见顶后，交易逻辑预计将逐渐转向“进口利润修复”，进口利润修复的途径有二，但极度依赖于原糖市场的走势；路径一，原糖价格以及运费依然维持偏高的水平，进口利润维持倒挂，船期推迟进口数量减少，叠加后疫情时代消费恢复，那么国内将进入阶段性的供需错配，郑糖有望向进口成本靠拢，但反弹的时间预计偏短；路径二，受到巴西政策影响以及全球贸易流修复，原糖重心持续下移至16美分/磅以下，进口数量稳定增加，进口利润倒挂修复的题材落空。

　　能源定价：巴西政策的不确定性是原糖的风险，第二、三季度原糖预计将迎来低点。不确定性除了天气外主要集中在巴西的政策调整方面，卢拉在选举中承诺实行“内外油价脱钩”的定价政策，以降低汽油价格抑制国内通胀，即巴西国内可能面临长时间内外价格定价脱钩，制醇的利润面临进一步的挤压，进而导致巴西高制糖比和高糖产量，但另一方面巴西有可能恢复燃料税，使乙醇燃料较汽油的性价比恢复，刺激乙醇消费以及价格上涨，因此22/23年度巴西制醇和制糖的收益还存在不确定性，在巴西定价的4月至10月原糖市场的不确定性较大，届时以含水乙醇折糖价为锚定（目前含水乙醇折糖价格约为15美分/磅）。

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　　纸浆

　　2023年纸浆的价格波动中枢有下移的可能性，但是下移的幅度有限。

　　纸浆的价格向下的压力来自于全球需求的走弱、疫情的影响、供应端的宽松和运费的回落预期。疫情政策的影响对于纸制品的消费存在负面扰动，同时会使纸厂的闭环管理失效，影响复工复产，降低纸浆直接消耗。

　　根据测算，2023年国内的需求恢复至2022年10月份的水平或需要等到2023年6月份，之后有希望会回复自然增速。供应端的宽松来自于2023年海外新的针叶浆产能投产预期以及2024年的国产浆装置投产的预期。全球主要经济体预期GDP增长速度放缓，带动全球纸浆需求走弱，但是国内相对欧美较高的增速可能会导致，贸易流进一步流向中国。同步走弱的大宗贸易需求有望让纸浆运输成本软着陆。

　　纸浆价格下方的支撑来自于主要产浆国向上的制浆成本。针叶浆的制浆成本据测算在890美元/吨。2023年对俄罗斯的制裁外加拜登-哈里斯政府使用原油储备对抗通胀的意愿不明朗，带来能源成本中枢的分化走高。通胀造成的生活成本走高，要求的公司上涨，以及2022年未能解决的罢工隐患都潜在为纸浆外盘价格提供900美元附近的价格支撑。

　　纸浆主要的不确定性因素来自于供应端的不确定性因素。新增产能投产和浆厂上游的原材料来源存在不确定性，检修、停机等突发事件可能造成盘面的剧烈波动。

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　　鸡蛋

　　2022年疫情封控提供的家庭备货消费刺激叠加成本高价、蛋白类高价、高温干旱使蔬菜价贵等因素使得蛋价全年较高位。疫情放开后消费可能是蛋价2023年最大的变数，东亚国家疫情全面放开后的餐饮消费恢复很快，而我国人口基数众多，密度大，东亚国家的恢复进程可能难以提供参考，专家预估春节前和春节后还会有两波高峰，因此餐饮消费要得以提振预计在二季度，当全国大部分人都感染过一次后，大家应对新冠更有经验，出行意愿会提高，餐饮消费可能会进入快速恢复过程，最终预估下半年鸡蛋消费会比今年更多，低于2019年消费水平。

　　从存栏预估上看，因为担忧下半年的市场行情以及一季度疫情影响复工复产等原因，明年上半年上鸡的积极性也不会太高，但是今年下半年的上鸡量已经决定了明年上半年的新开产，明年存栏普遍会高于今年的存栏，产蛋率也会高于今年，存栏压力较大，二季度可能开始进入被动累库阶段。

　　预估全年的鸡蛋现货价格，春节后价格的低点不会低于4元/斤，端午前的高点比2021年稍高一点，6月下旬的低点预估在4.1元/斤附近，下半年价格预估会围绕2021年的价格波动。

　　面对地缘政治，美洲干旱，清洁能源革命和供应缺乏弹性等全新的基本面情景，我们直觉性的行动是在既有的历史和记忆之中，在农业历史和价格复盘去寻找可供参考的样本，试图通过这样的比对和附会去理解和把握我们置身其间的世界现实并期望去对于预判有所指引，但事后发现这很徒劳。